Огосударствление и уход иностранных инвесторов: как живет рынок M&A

В 2018 году количество сделок на российском рынке слияний и поглощений значительно выросло: с 552 в 2017-м до 652 в прошлом году, следует из исследования КПМГ. Самый существенный рост продемонстрировал IT-сектор, где число сделок увеличилось в три раза по сравнению с предыдущим периодом. Вместе с тем по стоимости суммы такие соглашения снизились на 7%. Рост этих цен, по сравнению с 2017 годом, зафиксирован только в двух ключевых секторах экономики: нефтегазовом (на 96,8%) и потребительском (на 55,6%). А основной тенденцией на рынке стала консолидация активов. Об этом свидетельствует ряд масштабных сделок по выкупу компаниями собственных акций. Три из них даже вошли в топ-10 самых крупных за прошлый год. Так, значительные пакеты собственных ценных бумаг у миноритариев купили «Роснефть», «Мегафон» и «Лукойл».

По-российски или по-английски

Еще одна тенденция в обсуждаемой сфере – усиление роли российского права, замечает Матвей Каплоухий, партнер Bryan Cave Leighton Paisner (Russia) LLP: «Оно все больше отвоевывает себе «рынок», а внешние обстоятельства, такие как санкции, всячески способствуют этому». На ситуацию положительно влияет и постоянное стремление законодателя к улучшению правовой среды, говорит Шорин. По его словам, ярким примером этого являются обновления гражданского кодекса, которые вступили в силу в середине прошлого года. 

Речь идет о появлении в ГК договора эскроу (не стоит его путать с договором счета эскроу). Конструкция этого соглашения отчасти похожа на аккредитив: заключая такой документ, стороны привлекают независимого посредника, который получает исполнение от должника и передает полученное имущество кредитору при наступлении предусмотренных договором условий. Особенностью договора эскроу является то, что обязательство должника перед кредитором считается исполненным непосредственно в момент передачи имущества независимому посреднику, а не кредитору. Пока актив находится у такого посредника, на него нельзя обратить взыскание (а также арест или обеспечительные меры) по долгам кредитора или должника перед третьими лицами и госорганами.

Сергей Шорин, руководитель группы по слияниям, поглощениям и прямым инвестициям Пепеляев Групп, подчеркивает важность того, что законодатель разрешил выступать посредником в таком соглашении юридической фирме, а не только кредитной организации. Эксперт вспоминает, что в совсем недавнем прошлом услуги эскроу не оказывались российскими банками: «И в сделках, заключаемых по российскому праву, приходилось выводить эту часть в иностранную юрисдикцию». На сегодняшний день такую проблему можно считать решенной, говорит юрист. 

Партнер CMS Russia Владимир Зенин подтверждает, что стороны гораздо реже структурируют сделки, искусственно вводя иностранный элемент лишь с целью подчинить документы английскому праву. Если раньше приходилось обосновывать выбор российского права для конкретной сделки, то сейчас сложилась обратная ситуация, констатирует юрист: «По умолчанию многие крупные игроки предпочитают российское право и готовы рассматривать альтернативные опции лишь в исключительных случаях».

Тем не менее говорить о том, что российские бизнесмены полностью ушли из зоны английского или кипрского права (эта юрисдикция традиционно используется для создания совместных предприятий), было бы преждевременно, утверждает Алексей Городисский, партнер АБ Андрей Городисский и партнеры. По его словам, до сих пор не все вопросы можно эффективно разрешать с помощью инструментов отечественного права: «Кроме того, по-прежнему сохраняется недоверие бизнеса к российскому суду». 

Да и не все пожелания клиентов можно реализовать в рамках российского права. Шорин говорит, что для иностранного инвестора остается острым вопрос о необходимости зафиксировать в договорах положения про запреты: о конкуренции с покупателем и приобретаемым бизнесом, о переманивании сотрудников. Но текущее отечественное правовое регулирование не позволяет это предусмотреть. 

Поэтому не стоит испытывать иллюзий по поводу того, что российское право может полноценно заменить английское в сделках M&A, подчеркивает Каплоухий. Большие трудности в работе над сделками по отечественному праву существуют и из-за отсутствия единого практического подхода как к формулировкам отдельных положений транзакционной документации, так и к юридическому оформлению коммерческих договоренностей, поясняет юрист. 

Таким образом, в настоящее время примерно половина сделок регулируется российским правом, а еще 50% – английским, констатирует Зенин: «На практике выбор в пользу российского или английского права во многом зависит от размера сделки». Зачастую при заключении крупных сделок находится большее количество аргументов в пользу применения именно английского права, заключает юрист.

Основные проблемы при достижении договоренностей

Выбор права для сделки – это не самые большие трудности, с которыми могут столкнуться предприниматели. Главной проблемой является непредсказуемость изменений в стране, говорит партнер ФБК-Право Александр Ермоленко: «Участники сделок вынуждены постоянно переоценивать риски, что создаёт дополнительные сложности в поиске точек соприкосновения». То есть деловая среда вокруг такова, что в ней мало доверия и потому сложно договариваться, констатирует юрист. 

Сами точки соприкосновения обычно касаются нескольких моментов. Во-первых, сложно оценить бизнес, отмечает Рудова. В настоящий момент мы сопровождаем сделку по выкупу топ-менеджментом акций организации – одного из лидеров в своей отрасли, приводит пример юрист: «Компания создана одним собственником, который готов продать часть акций, но не хочет лишиться контрольного пакета. Это не устраивает менеджмент, который на протяжении нескольких лет фактически управляет компанией. В то же время собственник и менеджеры не могут достигнуть договоренности по стоимости бизнеса, рыночный разброс оценочных показателей таких активов действительно велик». 

Кроме этого, сложности могут возникнуть и с поиском финансирования для сделки. Так, в обсуждаемом случае у менеджмента нет достаточных свободных средств, чтобы купить контрольный пакет, а брать заём в банке с учетом фактической стоимости кредита и существенного объема обеспечения не хочется, рассказывает Екатерина Рудова, партнер ЮФ Integrites. 

Не менее важной составляющей многих сделок является и работа с коллективом приобретаемого предприятия в рамках продажи бизнеса, утверждает эксперт: «Особенно часто мы сталкиваемся с сопровождением этих вопросов при передаче дистрибьюторской сети. Приходится находить компромиссные решения для баланса интересов головных офисов компаний, участвующих в сделке, и сотрудников». Это бывает не всегда легко, поскольку работники часто воспринимают бизнес-процессы слишком лично, вплоть до ультиматумов, говорит Рудова. 

Таким образом, основной предмет переговоров – распределение рисков бизнеса между продавцом и покупателем, констатирует управляющий партнер ЮФ Инфралекс Артем Кукин: «В этом отношении ничего не изменилось». По его словам, продавцы не хотят гарантировать абсолютно все показатели бизнеса, поэтому покупателям предлагается провести проверку приобретаемого актива и принять часть рисков на себя.

Но перечисленные ситуации все равно в большей степени зависят от индивидуальных переговорных позиций покупателей и продавцов. А есть и другие сложности, которые связаны с правовой реальностью. Несмотря на реформу гражданского законодательства, наблюдается определенная оторванность подзаконных нормативно-правовых актов и правоприменительной практики от прогрессивных новелл, констатирует Зенин: «Мы видим, что некоторые нотариусы и госорганы толкуют нормы не только ограничительно, но и в явном противоречии изначальному замыслу законодателя». 

Помимо этого, остались нерешенными и другие проблемы, замечает юрист. По его словам, остался без ответа вопрос о том, можно ли обязательственную сделку по отчуждению доли в ООО заключить без нотариального удостоверения. Не дал разъяснений законодатель и о возможности зарегистрировать передачу доли в госреестре лишь после выполнения ряда отлагательных условий, отмечает Зенин: «Несмотря на кажущуюся незначительность, отсутствие прямого дозволения (или даже прямого запрета) значительно усложняет юридическое закрепление коммерческих договоренностей».

Роль санкций и экономической ситуации в стране

Активность иностранных инвесторов в России сейчас находится на самом низком уровне за последние 10 лет, делится наблюдениями Городисский: «Новые совместные предприятия не создаются или создаются крайне редко». По его словам, санкции очень сильно ограничили возможности для реализации проектов с объединенным участием иностранцев и российского бизнеса: «И, самое главное, способствуют возникновению атмосферы неопределенности и неуверенности в завтрашнем дне». В таких условиях стратегическое планирование часто становится делом неблагодарным, а коммерческие риски в средней и долгосрочной перспективе практически не просчитываются, говорит юрист. 

Часть потенциальных инвесторов уже отказалась от высокорисковых вложений в Россию, подтверждает Шорин: «А те иностранные приобретатели, которые продолжают рассматривать такую возможность, вынуждены тщательно изучать деятельность потенциальных объектов для покупки». Так, для европейского инвестора может быть важно, чтобы контрагенты приобретаемой компании не входили в санкционные списки, а сама организация не вела деятельность в Крыму, предупреждает эксперт. 

В связи с этим санкционные риски сегодня анализируются в каждой сделке, независимо от её размера и содержания, говорит Ермоленко. А практически все крупные индустриальные компании создали отделы по анализу санкционного законодательства, добавляет Рудова. Она рассказывает, что только за последний год порядка пяти сделок, которые готовились продолжительное время, пришлось остановить из-за прямых санкционных запретов или опасения применения вторичных санкций. Возможность применения этих ограничений США установили весной прошлого года.

Вторичные санкции тогда предусмотрели для неамериканских компаний, которые взаимодействуют с российскими организациями, которые:

Изменение экономической ситуации повлияло на рынок юридических услуг и состав участников сделок M&A, говорит Михаил Панферов, юрист CMS Russia: «Мы наблюдаем, что многие компании стремятся нанять специалистов из юридического консалтинга в качестве внутренних юристов, чтобы вести сделки без внешних консультантов».

Как для российского, так и для иностранного бизнеса, еще больше неопределенности добавляет и другая особенность нашей страны – слабая защищенность бизнеса от уголовного преследования, подчеркивает Городисский. Он отмечает, что низкая активность частного сектора сегодня приводит к ситуации, когда очень часто стороной по сделке становится госкомпания или компания с косвенным госучастием: «В таких случаях риски уголовной ответственности возрастают многократно, что заставляет частный бизнес вести себя очень настороженно». 

Прогнозы на будущее

Учитывая перечисленные тенденции, Городисский в ближайшее время не предвидит драматического изменения сложившейся ситуации. Национальные проекты, в которых традиционно участвуют госкомпании и отраслевые чемпионы, будут реализовываться, следовательно, определенное количество сделок продолжит совершаться, говорит он. Но пока будет сохраняться высокий уровень неопределенности из-за санкций, ожидать инвестиционного дождя из-за рубежа не стоит, предупреждает юрист. 

В ближайшей перспективе крупный бизнес и средний продолжат совершать сделки не с целью развития, а для самосохранения, прогнозирует Городисский. Параллельно с этим продолжится огосударствление экономики и перераспределение активов крупными госбанками в рамках банкротства заёмщиков, уверен Ермоленко.

Правда, вместе с этим кризисное время порой предоставляет уникальные возможности по приобретению различных активов, замечает Шорин. Да и для корпоративных юристов задачи в какой-то степени становятся даже интереснее, заключает Городисский: «Ведь перечисленные факторы делают переговорный процесс только сложнее».